Cégeladásnál a tulajdonosok figyelme gyakran a vételárra, a vevői feltételekre és a zárás időzítésére irányul. Legalább ilyen fontos azonban az is, hogy a tulajdonosi dokumentáció előre rendezze: ki, milyen helyzetben és milyen feltételekkel csatlakozhat az értékesítéshez, illetve mikor kötelezhető arra.
Megfelelő szabályozás hiányában a teljes társaság értékesítése valamely tulajdonos ellenállása miatt kerülhet veszélybe. Fordított helyzetben egy tulajdonos úgy maradhat a társaságban, hogy közben a meghatározó tulajdonosi kör már megvalósította a saját exitjét.
E kockázatok kezelésére szolgálnak a szindikátusi vagy részvényesi megállapodásokban alkalmazott drag-along és tag-along klauzulák. A gyakorlatban azonban sok vita abból ered, hogy a felek ugyan használják ezeket az elnevezéseket, de a mechanizmusok tartalmát csak általánosan rögzítik, és nem hangolják össze a társasági okiratokkal, valamint az adott társasági formára irányadó átruházási szabályokkal.
Gyakorlati példa: amikor a vevő kizárólag a teljes társaságot venné meg
Tegyük fel, hogy egy szoftverfejlesztő kft.-ben az alapító 70%-os, egy korai fázisú befektető pedig 30%-os üzletrésszel rendelkezik. A felek befektetési megállapodása tartalmaz drag-along rendelkezést, annak alkalmazási feltételeit azonban csak általánosan határozzák meg.
Két évvel később egy szakmai befektető ajánlatot tesz a társaság üzletrészeinek 100%-ára, mert az akvizíciót kizárólag teljes tulajdonosi kontroll mellett kívánja végrehajtani. Az alapító támogatja az értékesítést, a kisebbségi befektető azonban nem kíván megválni a részesedésétől, vagy csak a többi tulajdonosétól eltérő feltételekkel kíván csatlakozni a tranzakcióhoz.
Mivel a megállapodás nem határozza meg egyértelműen, hogy milyen ajánlat és tulajdonosi döntés aktiválja a drag-along mechanizmust, vita alakulhat ki az értékesítési kötelezettség fennállásáról. A bizonytalan szabályozás késleltetheti a tranzakciót, és akár ahhoz is vezethet, hogy a vevő visszavonja az ajánlatát.
Ugyanez a tulajdonosi struktúra fordított kockázatot is hordoz. Ha az alapító kizárólag a saját többségi üzletrészét értékesíti, megfelelő tag-along rendelkezés hiányában a kisebbségi befektető egy általa nem választott új többségi tulajdonos mellett maradhat a társaságban, anélkül hogy lehetősége nyílna a többséggel együtt történő kiszállásra.
Mit jelent a drag-along?
A drag-along, vagyis az együttértékesítésre kötelezés lehetővé teszi, hogy a megállapodásban meghatározott tulajdonos vagy tulajdonosi csoport az előírt feltételek fennállása esetén más tulajdonosokat is részesedésük értékesítésére kötelezzen.
A jogosultságot a gyakorlatban rendszerint a többségi vagy meghatározott tulajdoni küszöböt elérő tulajdonosok számára biztosítják, de a jogosulti kör ettől eltérően is kialakítható. A konstrukció üzleti célja jellemzően annak biztosítása, hogy a vevő megszerezhesse a teljes társaságot vagy az általa elvárt tulajdonosi kontrollt.
Mit jelent a tag-along?
A tag-along, vagyis az együttértékesítési jog lehetővé teszi, hogy a megállapodásban meghatározott tulajdonos egy másik tulajdonos részesedésének értékesítésekor az előírt feltételekkel csatlakozzon a tranzakcióhoz.
A jogosultság tipikusan a kisebbségi tulajdonost védi a többségi vagy kontrollt biztosító részesedés értékesítésekor, de kölcsönösen vagy más tulajdonosi kör javára is kiköthető. A megállapodásnak azt is rendeznie kell, hogy a jogosult a teljes részesedésével vagy csak arányosan csatlakozhat-e az értékesítéshez.
Törvényi kisebbségvédelem 75%-os befolyásszerzés esetén
A szerződéses tag-along mellett a Ptk. külön kisebbségvédelmi szabályt is tartalmaz. Ha kft.-ben vagy zrt.-ben valamely tag közvetlenül vagy közvetve megszerzi a szavazatok legalább 75%-át, akkor a jogszabályban meghatározott határidőn belül a társaság bármely más tagja kérheti, hogy a minősített többséggel rendelkező tag vásárolja meg a részesedését piaci értéken (ami nem lehet alacsonyabb a társaság saját tőkéjének arányos részénél). A szabály a tranzakció gazdasági tervezése során is figyelmet igényel, mert a vevő számára további részesedések megvásárlására vonatkozó kötelezettséget eredményezhet.
A törvényi kisebbségvédelem ugyanakkor nem helyettesíti a tag-along klauzulát. Alkalmazási köre, határideje és árképzési szabálya kötött, míg a tag-along a konkrét tulajdonosi és tranzakciós struktúrához igazítható.
Ismerje meg azt a 10 tévhitet, amely a legtöbb tranzakció során gyengítheti az alkupozíciót, növelheti a kockázatokat és csökkentheti a realizálható vételárat.
Lehet-e alternatíva a bizalmi vagyonkezelés?
Összetettebb tulajdonosi vagy családi vagyontervezési helyzetben a bizalmi vagyonkezelés bizonyos feltételek mellett részben kiválthatja a drag-along és tag-along klauzulák funkcióját. Ha az exithez szükséges társasági részesedések azonos vagyonkezelési struktúrába kerülnek, a hozzájuk kapcsolódó tulajdonosi és rendelkezési jogok a vagyonkezelőnél összpontosulhatnak.
A vagyonkezelési szerződésben előre meghatározhatók azok a feltételek, amelyek fennállásakor a vagyonkezelő jogosult vagy köteles a részesedések értékesítésére. Ha a rendelkezési jog ténylegesen egy vagyonkezelői döntési centrumban összpontosul, csökkenthető annak kockázata, hogy a cégeladás végrehajtásához az exit időpontjában több, eltérő érdekű közvetlen tulajdonos külön döntésére és aláírására legyen szükség.
A konstrukció csak akkor töltheti be ezt a funkciót, ha valamennyi szükséges részesedés a vagyonkezelési struktúrába kerül, és az értékesítés feltételei, az ellenérték felosztása, valamint a vagyonkezelő kijelölésének, eljárásának és visszahívásának rendje, valamint a kedvezményezettek részére történő kifizetések szabályai is megfelelően rendezettek.
A bizalmi vagyonkezelés ezért nem egyszerű klauzulahelyettesítő, hanem a tulajdonosi és vagyoni struktúra átalakítása. Alkalmazása elsősorban akkor lehet indokolt, ha az exit rendezése mellett a tulajdonosi folytonosság, a generációváltás vagy a vagyon hosszú távú egységes kezelése is cél.
Drag-along, tag-along és bizalmi vagyonkezelés röviden – összehasonlító tábláza
|
Drag-along |
Tag-along |
Bizalmi vagyonkezelés |
|
|
Jogi jellege |
Szerződéses együttértékesítési mechanizmus, amely a bevont tulajdonos számára értékesítési kötelezettséget keletkeztethet. |
Szerződéses együttértékesítési, illetve csatlakozási jogosultság. |
A társasági részesedések tulajdonosi és kezelési struktúrájának átalakítása. |
|
Tipikus funkciója |
A teljes társaság vagy a vevő által elvárt tulajdoni hányad értékesíthetőségének biztosítása. |
Annak lehetővé tétele, hogy a jogosult egy másik tulajdonos exitjéhez csatlakozzon. |
Az értékesítési döntések és a részesedések feletti rendelkezési jog egységes keretbe helyezése. |
|
Tipikus alkalmazása |
Többségi vagy meghatározott tulajdoni, illetve szavazati küszöböt elérő tulajdonos javára. |
Jellemzően kisebbségi tulajdonos javára, de kölcsönösen vagy más tulajdonosi kör számára is kiköthető. |
Összetettebb tulajdonosi, családi vagyontervezési vagy generációváltási helyzetben. |
|
Fő kockázat, amelyet kezel |
A cégértékesítés blokkolása vagy elhúzódása. |
A másik tulajdonos exitjéből való kimaradás és a megváltozott tulajdonosi struktúrában maradás. |
Az eltérő érdekű közvetlen tulajdonosok későbbi döntési konfliktusa és az exit végrehajtásának széttagoltsága. |
|
Lényeges korlátja |
Pontos aktiválási, gazdasági és végrehajtási szabályokat igényel. |
Pontosan meg kell határozni a jogosulti kört és a csatlakozás terjedelmét. |
Nem egyszerű klauzulahelyettesítő, hanem komplex társasági, vagyoni és adózási struktúra. |
A drag-along és a tag-along rendszerint egymást kiegészítő szerződéses mechanizmus. A bizalmi vagyonkezelés ezzel szemben olyan strukturális alternatíva lehet, amely megfelelő kialakítás esetén az értékesítési döntést és a részesedések feletti rendelkezést egy vagyonkezelői döntési centrumban összpontosítja.
Miért nem elegendő egy sablonos rendelkezés?
A „többség magával húzhatja a kisebbséget”, illetve „a kisebbség követheti a többséget” típusú megfogalmazások legfeljebb a klauzulák tipikus funkcióját írják le. Önmagukban azonban nem határozzák meg, hogy pontosan mely tulajdonosok, milyen feltételekkel, milyen jogokat gyakorolhatnak vagy milyen kötelezettségeket kötelesek teljesíteni.
Egy működőképes szabályozásnak legalább három kérdéscsoportra kell megfelelő választ adnia.
Mikor alkalmazható a klauzula?
Egyértelműen meg kell határozni, hogy milyen típusú értékesítés vagy tulajdonosváltozás esetén nyílik meg a drag-along vagy tag-along alkalmazásának lehetősége. Nem minden részesedésátruházás jelent tényleges exitet, és egy összetettebb tulajdonosi struktúrában a közvetett tulajdonosváltozások kezelése is releváns lehet.
Milyen gazdasági feltételek mellett történik az értékesítés?
Nem elegendő kizárólag a névleges vételárra koncentrálni. A tulajdonosok tényleges gazdasági helyzetét az ellenérték megfizetésének módja, az ügylethez kapcsolódó kötelezettségek és az eladói kockázatok együttesen határozzák meg.
Az egyes tulajdonosok helyzete ugyanakkor nem minden szempontból azonos. Egy operatív irányítást gyakorló alapító és egy passzív pénzügyi befektető eltérő szerepet tölthet be a társaság működésében, amit az ügyleti kötelezettségek kialakításakor is figyelembe kell venni.
Hogyan hajtható végre a tranzakció?
A szabályozásnak kezelnie kell az értesítés, a döntéshozatal, a dokumentáció és a tranzakció lezárásának folyamatát. A szerződéses mechanizmus csak akkor tölti be a funkcióját, ha egy tényleges értékesítési helyzetben is egyértelmű, hogy az egyes tulajdonosoknak milyen lépéseket kell megtenniük.
A teljesítés megtagadásának vagy késedelmének következményeit szintén előre kell rendezni. Az alkalmazható megoldásokat azonban mindig az adott társasági formához, tulajdonosi struktúrához és tranzakciós folyamathoz kell igazítani.
A szindikátusi megállapodás önmagában nem feltétlenül elegendő
A szindikátusi megállapodás főszabály szerint annak szerződő felei között keletkeztet jogokat és kötelezettségeket. A később belépő tulajdonos ezért nem válik automatikusan a korábbi megállapodás kötelezettjévé; csatlakozásának feltételeit külön rendezni kell.
A drag-along és tag-along rendelkezéseket emellett össze kell hangolni a létesítő okirattal, valamint az adott társasági formára irányadó átruházási szabályokkal. A Ptk. lehetővé teszi a társasági viszonyok jelentős részének egyedi kialakítását, de az eltérésnek törvényi és kisebbségvédelmi korlátai vannak.
Kft. esetében különösen az üzletrész kívülálló személyre történő átruházásának feltételeit, az esetleges másokat megelőző megszerzési jogokat és a társasági szerződés korlátozásait kell figyelembe venni. A Ptk. az üzletrész-átruházásra külön társasági jogi kereteket állapít meg, ezért a szindikátusi klauzulák nem alkalmazhatók az üzletrész-átruházás törvényi és létesítő okirati környezetétől függetlenül.
Zrt. esetében az alapszabályt, a részvényátruházási korlátozásokat és a részvénykönyvi szabályokat is vizsgálni kell.
Holdingstruktúrában külön értékelést igényelhet, hogy a klauzulák kizárólag a közvetlen részesedésértékesítésre vagy a közvetett tulajdonosváltozásra is kiterjednek-e. Ha a megállapodás csak a közvetlen átruházást kezeli, a holdingtársaság tulajdonosának változása úgy eredményezhet tényleges irányításváltást, hogy a drag-along vagy tag-along mechanizmus nem aktiválódik.
Miből látható, hogy a meglévő szabályozás felülvizsgálatra szorul?
Kockázatot jelezhet, ha a megállapodás:
- csak néhány mondatban, általánosan hivatkozik a drag-along vagy tag-along jogra;
- nem határozza meg egyértelműen a jogosult, a döntésre jogosult és az értékesítésre kötelezhető tulajdonosi kört;
- nem rendezi az értékesítés gazdasági és eljárási feltételeit;
- nincs összhangban a társasági szerződéssel vagy az alapszabállyal;
- nem kezeli az új tulajdonosok belépését, a közvetett kontrollváltozást vagy az alkalmazott holding- és vagyonkezelési struktúra sajátosságait;
- nem illeszkedik a társaság aktuális befektetői és finanszírozási viszonyaihoz.
Ezek a hiányosságok nem feltétlenül válnak láthatóvá a társaság rendes működése során. Jellemzően akkor okoznak problémát, amikor már konkrét vételi ajánlat érkezett, és a feleknek rövid időn belül kellene lezárható tranzakciós struktúrát kialakítaniuk.
Mitől lesz valóban működőképes egy exitmechanizmus?
A drag-along és tag-along klauzulák nem zárnak ki minden tulajdonosi vagy tranzakciós vitát. Megfelelő kialakításuk azonban csökkentheti annak kockázatát, hogy egy tervezett cégértékesítés valamely tulajdonos ellenállása vagy a bizonytalan eljárásrend miatt hiúsuljon meg. Egyúttal lehetőséget biztosíthatnak arra is, hogy a jogosult tulajdonos ne maradjon olyan megváltozott tulajdonosi struktúrában, amelyben nem kíván részt venni.
A működőképes megoldásnak a tulajdonosi struktúrához, a társasági formához és a várható exitforgatókönyvekhez is igazodnia kell. Egyes esetekben megfelelően kialakított drag-along és tag-along klauzulák biztosítják a szükséges egyensúlyt, összetettebb tulajdonosi vagy családi vagyontervezési helyzetben azonban holding- vagy bizalmi vagyonkezelési struktúra alkalmazása is indokolt lehet.
A bizalmi vagyonkezelés ilyen esetben nem pusztán az együttértékesítési szabályokat helyettesíti, hanem a tulajdonosi döntéshozatalt és a részesedések értékesítését helyezi egységes keretbe. A megfelelő megoldás kiválasztása ezért nem választható el a társasági, vagyontervezési, adózási és finanszírozási szempontok együttes vizsgálatától.
Mikor érdemes jogi felülvizsgálatot kérni?
A megfelelő jogi megoldás mindig az adott társaság tulajdonosi viszonyaihoz, üzleti céljaihoz és a tervezett tranzakció sajátosságaihoz igazodik. Éppen ezért érdemes a meglévő szabályozást még a cégeladás előtt felülvizsgálni, amikor még van lehetőség a szükséges módosítások átgondolt kialakítására.
Az ICT LEGAL a meglévő szindikátusi megállapodások és társasági okiratok tranzakciós felülvizsgálásában, a tulajdonosi struktúrához igazodó exitmechanizmusok kialakításában, valamint az alternatív holding- és bizalmi vagyonkezelési struktúrák jogi értékelésében nyújt támogatást.
Vegye fel velünk a kapcsolatot és szakértőinkkel kialakítjuk az Ön számára legoptimálisabb exitmechanizmust
A cikk szakmai felülvizsgálatát végezte:
Dr. Zsidi Roland, LL.M.,
vezető ügyvéd, partner
ICT LEGAL Termel & Zsidi Ügyvédi Iroda
Jogi nyilatkozat:
Jelen összefoglaló kizárólag általános tájékoztatásként szolgál, és nem minősül jogi tanácsadásnak. Konkrét ügylet vagy meglévő struktúra megítélése minden esetben egyedi vizsgálatot igényel.
